Kerstrapport voor beursfondsen

Wat dat waard was, bleek pas na de val van de energiegigant, toen er op Ebay fors werd geboden op een paperback van 64 pagina’s: de gedragscode van Enron. ‘Nog ongeopend’, luidde de aanbeveling van de verkoper, een voormalige Enron-medewerker. Beleggers, analisten en journalisten hechten binnen corporate governance de meeste waarde aan integriteit, zo blijkt uit nog niet gepubliceerde gegevens uit het onderzoek Investor Relations 2006 van Rematch. Het onderzoek werd voor de zeventiende keer gehouden onder investment managers, beleggingsanalisten, beleggingsadviseurs, financiële pers en particuliere beleggers. Het belang van integriteit is gemeten sinds 2003 - het jaar van het boekhoudschandaal bij Ahold. Het wordt al die jaren belangrijker. En dat geldt niet alleen voor Nederland. Internationaal IR-onderzoek van Rematch uit 2002 onder analisten en fundmanagers uit Europa, Noord-Amerika en Brazilië wees eerlijkheid en integriteit ook al aan als belangrijkste ondernemingswaarden. Vergeleken met vorig jaar zijn de investment managers en financieel journalisten integriteit zelfs nog belangrijker gaan vinden, met een waardering van respectievelijk 9,2 en 9,0 op een tienpuntsschaal. Lag de rechtsgang van Ahold-bestuurders Cees van der Hoeven en Michiel Meurs misschien nog vers in het geheugen? Of laten institutionele beleggers zich in hun beleggingsbeleid steeds meer leiden door kwalitatieve aspecten? Rendement komt nog steeds eerst, maar bij de keuze tussen twee gelijkwaardige fondsen geeft een blik in de blauwe ogen van de CEO wellicht vaker de doorslag, in positieve zin of negatieve zin. De cijfergedreven analisten zijn juist iets minder waarde gaan hechten aan integriteit. Ze vinden transparantie en risicobeheersing net iets belangrijker.

Vinger in de dijk

Transparantie komt direct na integriteit als belangrijkste ondernemingswaarde. Vooral de financieel journalisten en in mindere mate de investment managers zijn de openheid over cijfers, strategie en besluitvormingsprocessen hoger gaan waarderen. De invoering van de complexe boekhoudregels IFRS zou daar wel eens een rol bij kunnen spelen. Een goede risicobeheersing staat derde op de corporatie governance-verlanglijst van de partijen, hoewel de investmanagers daar iets minder belang aan hechten dan vorig jaar. Beginnen de grote beleggers in te zien dat een al te rigide risicobe heersing elke vorm van ondernemerschap doodslaat? Of zien ze de in control statements als een vinger in de dijk? Analisten en parti culiere beleggers waarderen riskmanagement juist iets hoger. In een kleine aandelenportefeuille kan een bedrijfsongevalletje behoorlijk aankomen, daar kunnen de aandeelhouders van Getronics over meepraten, waarover straks meer. De laatste ondernemingswaarde, stakeholdergerichtheid, bungelt onderaan met een waardering van slechts 7,5. Vergeleken met vorig jaar zijn de investment managers en financieel journalisten een brede belangenbehartiging zelfs minder belangrijk gaan vinden. Terwijl je juist zou verwachten dat de opstelling van activistische beleggers bij VNU, Stork en Ahold zou leiden tot een hernieuwde uitbraak van Neerlanditis, óók bij beleggers. Zelfs aandeelhouders voorman Peter Paul de Vries schaarde zich op de buitengewone aandeelhoudersvergadering van Stork immers achter het blok van directie, ondernemingsraad en vakbond. Ook grote beleggers als Robeco en Delta Lloyd steunden de Stork-directie. Misschien roept dat juist een tegenreactie op bij de investment managers en finan ciële pers. Hebben aandeelhouders eindelijk rechten veroverd op de medewerkers, dreigen ze die weer kwijt te raken door een draai in de publieke opinie.

Topman Bakker alles vragen

Gemiddeld waarderen de beleggers en de financieel intermediairs het belang van corporate governance met een 8,2. De gemiddelde score van de AEX-fondsen ligt daar met een 5,5 ver onder: slechts een derde scoort een voldoende. TNT komt uit de bus als de nationale corporate governance-kampioen. Zowel op de associatie met integriteit, transparantie en stakeholderoriëntatie staat Tante Post met afstand op nummer één. Daardoor heeft TNT een mooie 9- op haar rapport voor goed bestuur. Vorig jaar was dat nog een 6-minnetje, maar toen hing de afsplitsing van de logistiekdivisie nog boven de markt. Nu de kogel door de kerk is, of die nou werd afgeschoten door hedge funds, of door TNT zelf, maakt het bedrijf de verwachtingen van beleggers waar. Bovendien legt TNT goed uit waar het mee bezig is. Intern (met de shoot-to-kill-sessies waarin medewerkers topman Bakker alles mogen vragen) en extern: het bedrijf won al drie jaar op rij de prijs voor de beste financiële web site.

Transparantie

Internet wordt steeds belangrijker als communicatiekanaal voor financiële informatie. Misschien is dat de reden dat Philips niet in aanmerking kwam voor de transparantie-top3. Het concern kreeg dit jaar de Sijthoff-prijs voor het beste jaarverslag, maar zag de website afzakken naar een zestiende plaats in de ranking van Jungle Rating. Philips wordt misschien ook gestraft voor haar oriëntatie op de internationale markt. Nederlandse aandeelhouders lijken niet meer mee te tellen en journalisten evenmin. Als Kleisterlee al een interview geeft, is het in de Financial Times en niet in de Nederlandse pers. Ook op stakeholdergerichtheid scoort TNT het hoogst. TNT staat bekend als een goed werkgever en ook de bijdrage van ‘Bono Bakker’ aan het bestrijden van de honger in de wereld via het World Food Programm zal een rol spelen. Alleen op risicobeheersing komt TNT niet voor in de top3. Daarvoor liggen de problemen met de Britse fiscus kennelijk nog te vers in het geheugen. ABN Amro scoort als hoogste op risicobeheer. Financials hebben een reputatie hoog te houden als het gaat om risicobeheersing. Bovendien heeft ABN Amro de laatste jaren kunnen profiteren van de expertise van CFO en CRO Tom de Swaan. Bij ING - derde op het gebied van risicobeheer en tweede in het algemeen governance klassement - werd vorig jaar een omvangrijke interne voorkenniszaak geconstateerd en een sterke verwaarlozing van compliance door de bedrijfstop. Wellicht waren het juist de interne risico- en beheer singssystemen die de zaak aan het rollen brachten en de hoge score op dit onderdeel verklaren, maar in de top3 integriteit zullen we ING niet snel tegenkomen. Dat is wel het geval bij ABN Amro. Een enigszins verbazende score, gezien de berisping die topman Rijkman Groenink en toenmalig CFO Tom de Swaan begin dit jaar kregen van hun commissarissen: Groenink omdat hij een rapport wilde vernieti gen en De Swaan omdat hij dat feit verzwijgen wilde.

Vuiltjes wegwerken

ABN Amro scoort daarmee op meer dan één ondernemingswaarde in de top3, evenals TNT, KPN en DSM. Het laatste concern wordt niet alleen geassocieerd met integriteit, maar ook met stakeholdergerichtheid. Dat laatste ligt voor de hand, na het verzet van topman en oud-HR-man Peter Elverding tegen de Angelsaksische kortetermijnoriëntatie. DSM introduceerde zelfs een loyaliteitsbonus voor trouwe aandeelhouders en laat zelf zien dat waardecreatie voor de aandeelhouder goed te combineren valt met stakeholdermanagement.

De grootste stijger op de lijst is Wolters Kluwer. Het uitgeverscon cern steeg maar liefst veertien posities - van 21 naar 7 - en mocht een 6,7 noteren in plaats van de 3,3 van vorig jaar. Het afschaf fen van de certificering zal daar zeker aan hebben bijgedragen. Het concern wijkt nu alleen nog af van de code-Tabaksblat met de benoemingstermijn van bestuurders en de ontslagvergoeding. Daarnaast heeft Wolters Kluwer een slag gemaakt op het gebied van transparantie. Wolters Kluwer publiceert inmiddels concrete doelen in het jaarverslag. Nu moet het nog leren om ook te vermelden in hoeverre de doelen gerealiseerd zijn. Hetzelfde geldt voor Hagemeijer, de andere grote stijger op de lijst. Openheid heeft echter een grens bij het handelshuis: de aandeelhouders krijgen geen inzicht in de criteria voor het toekennen van bonussen. Misschien dat de nieuwe president-commissaris de laatste vuiltjes bij Wolters Kluwer en Hagemeyer kan wegwerken. Beide concerns benoemden oud-Philipsman Adri Baan als eerste toezichthouder.

De grootste daler op de lijst is Shell. Het olieconcern duikelde elf plaatsen naar beneden en moest 1,3 punt inleveren. Dit zou wel eens te maken kunnen hebben met de overgang van Royal Dutch Shell naar het PLC-model. Het hoofdkantoor staat weliswaar in Nederland en ook de hoofdlocatie van de eerste gecombineerde aandeelhoudersvergadering was in Den Haag. Maar dat neemt niet weg dat Nederlandse aandeelhouders aan invloed hebben ingeboet. Bovendien is de reservekwestie nog niet vergeten, ligt Shell weer ernstig onder vuur van milieuactivisten en lijkt het concern de controle te verliezen op de kosten en exploitatie van het omstreden Russische project Sakhalin.

Helemaal onderaan de lijst bungelt Getronics. De fraude van het Italiaanse management bracht niet alleen een intern integriteits probleem aan de oppervlakte, maar maakte ook duidelijk dat er een flink gat zit in de controlesystemen van de automatiseerder. Ook de transparantie laat te wensen over: topman Klaas Wagenaar laat maar weinig los over de wijze waarop hij de neus weer van de grond wil krijgen na de dramatische duikvlucht van het aandeel. Toen de koers begin november even opleefde, kwam dat vooral door de opluchting van beleggers dat er niet nog meer lijken uit de kast vielen. Dat negatieve sentiment vertaalt zich door in de waar dering voor het ondernemingsbestuur: vorig jaar was het nog een 2,3, nu is met een vette één de bodem bereikt. Pas als Getronics weer uit het dal kruipt en de performance omhoog gaat, zal de score voor corporate governance weer stijgen. Want zo hypocriet zijn beleggers en pers ook wel weer. Als het rendement maar goed is, wordt een faux pas op het gebied van corporate governance snel door de vingers gezien.