Arthur Docters van Leeuwen: AFM geen ombudsman

Je weet dat het fusietoezicht hier komt. Althans, als de Kamer zo vriendelijk is om dat wetsontwerp aan te nemen, de Eerste Kamer ook. Het ligt daar nu voor. Dan is dat wel een onderwerp waar het ook bepaald op aan zal komen, omdat je dan niet alleen de financiële wereld sec hebt, maar ook de uitgevende instellingen, de grote ondernemingen waarmee je te maken krijgt en de leiding daarvan. Iedereen wilde graag dat wij dat fusietoezicht gingen doen. Maar ze zeiden erbij: ‘Het is wel een baantje dat je alleen maar goed kunt doen. Denk daar goed om. Je kunt je daar niet veel fouten permitteren.’ Ik denk dat dat zo is.”

Uitbreiding

Hoe het toezicht wordt uitgebreid, legt de STE-voorman interviewer Paul Nobelen het liefste uit aan de hand van een drieluik. Het eerste luik is het toezicht op de uitgifte van aandelen en obligaties door bedrijven, het tweede luik betreft het toezicht op de beurs en bij het derde luik gaat om toezicht op de clearing. “Je kunt de STE het beste zien als een drieluik. Het middenluik is goed ontwikkeld. Dat is het toezicht op de secundaire markt, op de handel in effecten, dus de beurs en al het marktpersoneel dat daar rondloopt. Op dat punt zijn we het verst ontwikkeld. Bij de twee andere luiken moet nog een aantal taken bijkomen. Het meest spraakmakend is de primaire markt, het toezicht op de uitgifte van financiële instrumenten, zoals aandelen, en op degenen die zich daarmee bezighouden. De beurs is nu de autoriteit. We hebben, mede naar aanleiding van de affaire World Online, aangedrongen op rechtstreeks toezicht.”

Prospecti beoordeeld

Voor het toezicht op prospecti zijn afspraken nodig met de Franse en Belgische autoriteiten, waarmee de Nederlandse beurs samenwerkt in Euronext. “De vraag is hoe ver we moeten gaan in het toezicht op prospecti. Daar hebben we een probleem. Wij vinden dat de beurs daarin een belangrijke rol moet blijven spelen. Maar onze collega’s met wie we nu in Euronext-verband verbonden zijn, doen alles zelf. Dat vinden wij nu niet meer zo voor de hand liggen. Nu de mensen ook met hun voeten kunnen stemmen en ook ergens anders hun financiële instrumenten kunnen uitgeven, zou je daar toch een meer genuanceerde benadering voor moeten kiezen. Hoe het precies moet, daar moeten we het het komende half jaar nog maar eens over hebben. We zijn het met de beurs eens over hoe we dat ongeveer zouden moeten doen. Overigens, toen ik aantrad, was iedereen er eigenlijk fel op tegen dat wij er iets aan zouden doen. Nu is het gevoel: doen jullie het maar.” De STE krijgt een dikkere vinger in de pap. Daar zijn minister Zalm van Financiën en Docters van Leeuwen het over eens. De STE moet meepraten over alles wat met aandelen heeft te maken, van de regels voor verslaglegging tot corporate governance en van beschermingsconstructies tot proxy sollicitation. “Er is net een consultatiedocument verschenen van de ministers van Justitie en Financiën over het toezicht op de financiële verslaglegging. Dat is nodig omdat internationale accounting standards moeten worden ingevoerd en iedereen dat ook wil. Dat vereist toezicht met name op het punt van de vergelijkbaarheid, want anders heb je er nog niets aan. We zullen ook wel iets moeten gaan doen in de sfeer van corporate governance, althans dat heeft minister Zalm aangekondigd. En op het punt van proxy sollicitation, de manier waarop je stemrecht kunt verzamelen. Misschien ook wel iets in de sfeer van beschermingsconstructies. Al zeggen wij daarvan, dat we het toch eerst eens moeten worden over de vraag welke beschermingsconstructies er nu wel en niet toelaatbaar zijn en wanneer ze dat zijn. Dat is het tweede stuk van het drieluik. Dat ligt dus het meest dichtbij, dat fusietoezicht en het toezicht op de primaire markt. Dat komt naar verwachting dit jaar. De rest zal volgend jaar wel komen. Dan hebben we het derde deel van het drieluik: clearing, afwikkeling en bewaring. Daar hielden wij wel toezicht op, maar dat zat eigenlijk allemaal vast aan de beurs, de AEX toen nog. Dat toezicht deden we en dat zullen we samen met De Nederlandsche Bank blijven doen, maar er is daarvoor specifieke wetgeving nodig. Je ziet namelijk dat veel van die activiteiten niet alleen maar in één kolom achter de handel zitten, maar ook apart in de markt worden gezet. Dus niet meer clearing, settlement en bewaring in één keer. Dat betekent dat er ook apart toezicht op moet komen. Er zijn nu bedrijven die de afwikkeling helemaal doen, maar dan weer niet het risico dragen. Dat doet weer een ander bedrijf. Je ziet allerlei combinaties optreden. Een zekere desintermediatie treedt op. Iedereen zoekt schaal door verticaal te integreren, maar ook door kleine stukjes af te splitsen en dat dan worldwide te doen. Als dat laatste gebeurt moet je er een ander soort toezicht op houden dan wanneer het verticaal gebeurt.”

Goed bestuur

Docters van Leeuwen acht vooral zijn bestuurderscapaciteiten belangrijk in de uitoefening van zijn functie, minder zijn juridische en financiële achtergrond. “De belangrijkste basis, ook voor mijn collega’s, is dat je een goede bestuurder bent, dat je in staat bent het geheel te overzien en daaruit de belangrijke details te halen. Dat is wat een bestuurder altijd moet doen. Niet alleen maar een beetje zegenend rondlopen, maar net als het nodig is zeggen: ‘Hier gaan we toch wat verder op in. Dit moet uitgezocht worden. Hier klopt iets niet.’ The devil zit altijd in de details. Je moet bovendien in staat zijn je goed met de buitenwereld te verbinden. Je moet gezag en acceptatie opbouwen. Uiteindelijk kan een toezichthouder niet goed functioneren, als hij geen respect afdwingt en als hij geen gezag heeft. Dat kost tijd. Dat kun je alleen maar doen door in concrete beslissingen goed te opereren. Als er een concrete beslissing is en hij is pijnlijk, dan moet je er vanuit gaan dat hij wordt aangevochten. Dat is helemaal niet erg, maar men moet dan wel het gevoel hebben dat men fair wordt behandeld, dat de feiten relevant zijn en dat daaruit evenwichtige conclusies zijn getrokken. Dat moet je ook nog kunnen overbrengen. Je kunt wel gelijk hebben, maar je moet ook nog zien gelijk te krijgen.” Veel wist hij niet van effecten, toen hij werd gevraagd voorzitter van de STE te worden. Toch heeft hij uit diverse aanbiedingen gekozen voor de STE. “Ik wíst niet zo gek veel van effecten. Ik ben mijn loopbaan begonnen bij Financiën. Dat vergeet bijna iedereen, maar daar heb ik in de jaren zeventig bijna tien jaar gewerkt. Dat waren nog eens tijden: begrotingstekort van 11 procent, ombuigen bij het leven, althans proberen dat te doen. Aan de STE heb ik toen helemaal niet gedacht. Ik wist niet eens dat die bestond. Dat was ook niet zo.” Hij spreekt Nobelen tegen dat in zijn benoeming een rehabilitatie zit na zijn stormachtige periode als super-PG. “Nee. Ik verkeerde in de gelukkige omstandigheid uit diverse aanbiedingen te kunnen kiezen. Naderhand heb ik begrepen dat je dat een beetje voorzichtig moet zeggen omdat dat op je 55-ste niet zo gebruikelijk is.”

Paul Nobelen vindt dat de beurs zelf te lang toezicht heeft uitgeoefend, maar volgens de STE-voorzitter past dat precies in de Nederlandse cultuur van checks and balances.

“We hebben een lange traditie van soevereiniteit in eigen kring gehad; laat het middenveld het zelf doen. Dat vind je op heel veel terreinen terug, zeker in het economisch leven. Het heeft betrekkelijk lang geduurd, voordat men van koers is veranderd. Dat is eigenlijk pas in 1995 gebeurd. Er moest wetgeving worden gemaakt en die was klaar in 1997. Voordat die dan echt in werking treedt, met name het toezicht op de effectenbedrijven van de banken, is het 1999. Het is wijsheid achteraf, maar ik denk dat men wel wat eerder van koers had kunnen veranderen. Het zou makkelijker zijn geweest als men eerder was begonnen. Ik zelf zou het oprichten van de Optiebeurs een goed moment hebben gevonden.”

Gewone mensen

Toch verbaast het Nobelen dat het toezicht destijds niet is aangepast. “Eén van de verklaringen is dat het helemaal niet zo slecht ging. Het is niet zo, dat er toen geen toezicht werd gehouden. De beurs deed dat en de STE hield toezicht op de beurs. Het is zeker niet zo dat ze dat slecht deden. Het is ook niet zo dat Nederland toen een slechte naam had. De internationalisering van het effectenverkeer heeft de afgelopen tien jaar een enorme vlucht genomen en daar komt bij dat er veel meer door het volk, gewone mensen zoals jij en ik, rechtstreeks in financiële instrumenten wordt gedaan. Nu zijn er meer dan 2,5 miljoen huishoudens die rechtstreeks in enigerlei financieel instrument beleggen, niet zijnde verzekeringen of lijfrente of wat dan ook. Daarvan was daarvoor helemaal geen sprake. Die ‘gewone’ mensen kunnen het toezicht niet beoordelen. Die verwachten gewoon, zeker de mensen in het buitenland, toezicht zoals ze dat gewend zijn. Toezicht is één van de factoren die bepalen of men op een markt wil opereren. Gewone mensen en professionals in het buitenland hebben niets aan geruststellende verklaringen dat wij dat hier leuk met elkaar doen. Dat werkt niet. Het moet vanzelfsprekend zijn en het moet transparant zijn. Het is dezelfde situatie als waarin de accountants nu komen te verkeren. Zij moeten de manier waarop zij gereguleerd worden ook transparanter en vanzelfsprekender maken.” Het toezicht is nu nog te ingewikkeld geregeld, vindt hij, vooral in de internationale context. “Je krijgt in dit sterk internationaal georiënteerde verkeer niet de kans iets uit te leggen, ook niet ten aanzien van het toezicht. Zodra je iets moet uitleggen, is het afgelopen. Ik heb het wel eens gehad in New York. Het ging toen over de manier waarop er toezicht wordt uitgeoefend op de primaire markt. Zo van: de beurs doet dat, maar wij houden toezicht op de beurs. Dat kun je daar dus niet uitleggen. Je ziet de rolluiken dan naar beneden gaan.” Het drama rond World Online heeft volgens Docters van Leeuwen niet als katalysator gewerkt op de uitbreiding van het toezicht. “Als er iets gebeurt, wordt meestal ook nog eens naar het toezicht gekeken. Het WOL-drama is niet ontstaan doordat het toezicht, in dit geval door de beurs, gebrekkig zou zijn uitgeoefend. Dat is niet de oorzaak van de koersval. Men had geweldige pech. Onduidelijkheden rond de lock up waren niet de oorzaak. Op dat moment stortten al die dotcomfondsen in elkaar. Iedereen wist dat het zou gebeuren. Alleen wist niemand wanneer het zou gebeuren. Dan komen een hoop dingen op zo’n moment wel extra ongelukkig uit.”

Bubbels

Nobelen toont zijn verbazing dat de STE zich niet publiekelijk in deze kwestie heeft gemengd. Docters van Leeuwen: “Je zult de STE nooit horen als het gaat om prijsvorming. Wij zorgen dat de wetten van vraag en aanbod goed werken. Daarvoor zijn wetgeving en toezicht nodig. Wij zeggen altijd: ‘Als je over de markt gaat, ga je niet over de prijsvorming.’ Je zult dus van ons nooit een oordeel horen over prijzen. Dat hoort niet. We zijn hier niet in de Sovjetunie. Wij zeggen niet welke prijs goed is. Wat wij wel zeggen is: ‘Denk erom, hoe minder je weet van een onderneming, hoe meer risico je neemt.’ Maar overigens zijn dit soort bubbels van alle tijden. In iedere periode zie je dat rondom nieuwe ondernemingen. We hebben de autobubbel gehad in de jaren twintig. We hebben daarvoor de telegraafbubbel gehad in de jaren tachtig en nog iets eerder in Engeland en in de Verenigde Staten de spoorwegbubbel. Dan hoor je steeds dezelfde verhalen: de economie zal veranderen en komt op een hoger niveau van functioneren terecht, dus kun je veilig… enzovoort. En dan blijken toch weer de wetten van de oude economie meer solide te zijn dan alle hoogleraren en mensen die dachten er verstand van hebben meenden. Aan de andere kant is het zo dat speculatie een dynamische factor is in de markt. Keer het eens om. Stel dat niemand een gokje zou willen wagen; dat zou voor de ontwikkeling van de economie niet goed zijn. Dus we zeggen ook niet: ‘U moet niet speculeren.’ Wij zeggen: ‘U moet heel goed opletten welke risico’s u wel of niet wilt nemen.’ Mensen willen het toch graag eens proberen en dat is maar goed ook. Anders zou er weinig nieuwe economische bedrijvigheid gefinancierd worden. Het probleem ontstaat daar, waar een onbalans is tussen de risico’s die de mensen nemen en die ze kunnen nemen.” Docters van Leeuwen weet niet zeker in hoeverre die onbalans bestaat, dus in hoeverre beleggers te veel risico’s nemen. Hij vindt het wel tot de taken van de STE horen om de belegger beter te informeren, zonder dat hij in een rol van ombudsman wil worden gedrongen. “Ik denk dat er reden is om meer aan de belegger duidelijk te maken dan wij als STE tot nog toe hebben gedaan. Uitleggen dat hij óók deelnemer is aan het effectenverkeer, net zo goed als de partijen die voor of namens hem handelen. De particuliere belegger heeft dus ook zijn rol te spelen en heeft ook verantwoordelijkheden. Hij kan niet denken: ik beleg maar een eind weg en als ik schade lijd dan is dat de schuld van iemand anders. Ik heb er geen afgerond oordeel over, maar ik denk niet dat de belegger te veel risico’s neemt. Het enthousiasme neemt tenminste niet erg af de laatste tijd. Eigenlijk weten we te weinig af van de beleggers. We proberen op dat punt onze research aan te scherpen. We weten te weinig wie het zijn, wat ze doen, hoe ze dat ervaren, wat ze nodig hebben, of de markt voorziet in wat ze nodig hebben en of wij daarin zouden moeten voorzien. Dat is een echt onontgonnen terrein waar meer moet gebeuren. Dan weet men ook beter wat men aan ons heeft en waarvoor men niet bij ons moet zijn. We hebben een toezichtlijn geopend. Niet om alle klachten te behandelen, maar om mensen goed de weg te wijzen. We zijn daarmee begonnen, maar we zijn nog wel een paar jaar bezig dat goed te krijgen. Wij zijn geen ombudsman, maar we moeten er wel voor zorgen dat de belegger kan weten wat er van hem wordt verwacht.”