De achterkant van het aandeel
Begin dit jaar bleken de olie- en gasreserves van de Koninklijke/Shell Groep systematisch te hoog geschat en moest de omvang ervan met twintig procent neerwaarts worden bijgesteld. Dat veroorzaakte veel opwinding. Eerst vlogen enkele verantwoordelijke toplieden de laan uit: de voorzitter van het comité van groepsdirecteuren, Phil Watts, en twee leden van dat college, Walter van de Vijver en Judy Boynton. Daarna begon de speurtocht naar de oorzaken. Zowel het concern als de media wezen als hoofdschuldige eerst het bonussysteem aan, dat op Amerikaanse leest geschoeid was en waarin de omvang van de oliereserves meewoog. Maar vervolgens lekten memo's uit die duidelijk maakten dat er meer aan de hand was en dat de bedrijfstop lange tijd interne waarschuwingen had genegeerd.
Nu veranderde de toon, en begonnen vooral de Angelsaksische kranten te schrijven over de ondoorzichtige bestuursstructuur van het concern met zijn twee moedermaatschappijen, twee hoofdkantoren en ingewikkelde overlegcircuits vol Brits/Nederlandse cultuurverschillen. Steeds vaker dook in de berichtgeving de naam op van een vermogensbeheerder genaamd Knight Vinke Asset Management, waarvan de praatgrage directeur Eric Knight met name aandrong op meer transparantie in het Shell-bestuur. De media duidden hem automatisch aan als ‘invloedrijk belegger' en vroegen zich opmerkelijk genoeg niet af: who the hell is Eric Knight?
Toch is dat wel degelijk een zeer interessante vraag. Op zijn simpele website presenteert de vermogensbeheerder zich in eerste instantie niet als belegger maar als Knight Vinke Institutional Partners, een adviesfirma voor institutionele beleggers en gespecialiseerd in de relatie tussen ‘governance' en ‘value creation'. Het is niet helemaal duidelijk waar het bedrijf kantoor houdt, en zelfs niet of het überhaupt wel een kantoorruimte heeft. De website noemt New York als vestigingsplaats, maar de persberichten op de site verwijzen naar een PR-bureau in Engeland. En Eric Knight's mobiele telefoon heeft een Zwitsers nummer. Via die lijn reageert hij overigens uiterst welwillend. Het fonds beheert inderdaad driehonderd miljoen dollar, bevestigt hij eerdere berichtgeving. Daarvan zijn tweehonderd miljoen afkomstig van Calpers, een zeer groot pensioenfonds voor overheidspersoneel in Californië, het grootste van de VS naar het schijnt. De overige honderd miljoen zijn volgens Knight goeddeels gefourneerd door de Franse investeerder Edouard Stern. Deze was eerder verbonden aan de Amerikaanse zakenbank Lazard Frères en gold daar als kroonprins, maar vertrok in 1997 na een conflict met chairman Michel David-Weill, die tevens zijn schoonvader was. Stern is voor vijftig procent eigenaar van de investeringsmaatschappij International Real Return (IRR), die gevestigd is in het belastingparadijs der Cayman Islands en in 2002 een aandelenkapitaal had van 527 miljoen euro (laatst bekende gegevens). De ex-bankier heeft de afgelopen jaren een reputatie opgebouwd als ‘activistisch' aandeelhouder. In 2003 liet hij in die rol onder meer zijn gezicht zien bij het Britse bedrijf Delta Electrical Industries, dat hij dwong tot het afstoten van verlieslijdende onderdelen. Ook dook hij op bij het Franse chemische bedrijf Rhodia, waar hij een (mislukte) poging waagde de bestuursvoorzitter te laten ontslaan.
Veranderingen eisen
Eric Knight zelf heeft gewerkt voor de Amerikaanse zakenbank Merrill Lynch. In 1996 was hij medeoprichter van een investeringsmaatschappijtje met de naam Sterling Investment Group. Daarvan is slechts bekend dat het in 2002 succesvol actie heeft gevoerd voor opsplitsing van het Amerikaanse bedrijf ICN Pharmaceutical, waarvan het niet meer dan tien procent van de aandelen bezat. In 2003 zette Knight samen met enkele andere medewerkers van Sterling zijn eigen firma op poten. Edouard Stern sloot zich bij hen aan. Hun plannen waren helder, zo blijkt uit Knight's website, uit zijn telefonisch verhaal tegenover deze auteur, en uit een presentatie die hij in juni 2003 in Milaan heeft gehouden. Ze zouden kleine belangen kopen in relatief grote, fundamenteel gezonde maar ondergewaardeerde Europese bedrijven waar ook institutionele beleggers aandelen van bezitten. Vervolgens zouden ze, inhakend op de trend naar grotere transparantie in het ondernemingsbestuur en grotere invloed van aandeelhouders, bij die bedrijven fundamentele veranderingen eisen. Daarbij valt te denken aan het afschaffen van beschermingsconstructies, het ontslaan van falende managers, veranderingen in de bestuursstructuur, een grotere stem bij benoemingen en investeringen, tot en met het ontmantelen en verkopen van het aangevallen bedrijf. Uiteraard zouden Knight en Stern met hun relatief kleine kapitaal dergelijke veranderingen en ingrepen niet kunnen afdwingen. Daarom zouden ze de institutionele beleggers stimuleren zich bij hen aan te sluiten en hun veel grotere aandelenpakketten - en stemmengewicht - als hefboom gebruiken. Dit alles overigens met maar één doel: het behalen van koerswinst. "Ons enige belang is een goede belegging", zegt Knight klip en klaar via zijn mobiele telefoon.
In welke bedrijven naast Koninklijke/Shell het fonds nog meer belegt, wil hij niet zeggen. "In totaal hebben we een vijftal participaties, twee in nutsbedrijven, waaronder een top-twintig nutsbedrijf in Engeland, en een paar bedrijven in Frankrijk." Hij wil wél met alle plezier kwijt waar dat ‘Vinke' in de naam vandaan komt: "Mijn grootvader was een Vinke, ze zaten in de scheepvaart. Ik ben zelf nog geboren in Amsterdam en spreek ook een beetje Nederlands."De firma Vinke & Co., opgericht in 1804, was in de tweede helft van de negentiende en de eerste helft van de twintigste eeuw een zeer succesvolle rederij. Die was onder meer actief in de walvisvaart; de activiteiten zijn in 1985 gestaakt.
Knight Vinke wil invloed op het beleid van Shell
Begin 2004, toen de problemen van Koninklijke/Shell naar buiten kwamen, stonden Knight Vinke Asset Management en zijn tweelingzusje Knight Vinke Institutional Partners nog pas in de kinderschoenen. De initiatiefnemers begrepen meteen dat hier een gouden kans opdook en staken twintig tot vijfentwintig procent van het vermogen, 60 à 75 miljoen dollar, in aandelen-Shell. Vrijwel direct na de eerste publiciteit stuurde Knight (geldschieter Stern schijnt liever op de achtergrond te blijven) een persbericht de wereld in waarin hij veranderingen in het bestuur van Shell eiste. Vervolgens begon hij met de uitvoering van zijn strategie. Hij hoefde niet lang na te denken over zijn tactiek. Die lag al klaar sinds de genoemde presentatie van juni 2003. Indertijd, in Milaan, had Knight de deelnemers aan een congres over hedge funds (agressieve beleggingsfondsen) haarfijn uitgelegd hoe je als kleine vermogensbeheerder zonder macht, in monsterverbond met het grootkapitaal der institutionele beleggers, het management van een bedrijf toch op de knieën zou kunnen dwingen en tot veranderingen aanzetten. Deze methode - die hij in algemene termen beschreef en die zelfs op internet te vinden is - heeft Knight sinds begin 2004 vrijwel naadloos op Koninklijke/Shell toegepast. Zoals in zijn presentatie aangekondigd, heeft hij inderdaad open brieven naar het management gestuurd en voortdurend publiekelijk aangedrongen op nader onderzoek.
Precies volgens zijn plan, dat in wezen neerkomt op het stapsgewijs opvoeren van de druk, is eind juni ook een juridische procedure tegen de Shell-top gestart. In hoeverre Knight zelf daar direct mee te maken heeft, is niet precies duidelijk, maar het valt wel te vermoeden. De zaak is namens twee Amerikaanse pensioenfondsen aangespannen door het advocatenkantoor Lerach Coughlin Stoia & Robbins (LCS&R) uit San Diego, dat ook Knight's tweede geldschieter Calpers vertegenwoordigt en dat gespecialiseerd is in zogenoemde class action suits, waarin groepen aandeelhouders schadeclaims tegen bedrijven indienen.
LCS&R is onder meer betrokken bij procedures tegen Enron en WorldCom. In zijn Milanese presentatie noemde Knight een aantal mogelijkheden om de druk op Shell tot verandering van de bestuursstructuur nóg verder op te voeren: het organiseren van openbare discussies, het mobiliseren van aandeelhoudersstemmen bij volmacht (proxy voting) en het zoeken - en publiceren - van kandidaten voor de overname van bedrijfsonderdelen. Tijdens de aandeelhoudersvergadering van eind juni in Scheveningen was hij persoonlijk aanwezig en voerde hij ook het woord. Belangrijke stemmingen over het verlenen van décharge aan het bestuur heeft hij echter niet naar zijn hand kunnen zetten. Wél doen inmiddels overnamegeruchten de ronde. In de loop van augustus verschenen artikelen in de Britse pers, waaronder de gezaghebbende The Economist, die suggereren dat de Franse oliemaatschappij Total wel eens een bod zou kunnen doen op Koninklijke/Shell of delen daarvan. Wederom is niet zeker dat Eric Knight hierachter zat, maar de parallel met zijn tactische ideeën is opmerkelijk.
Gratis publiciteit
Koninklijke/Shell belooft een bijzonder interessante testcase te worden, niet alleen voor Knight Vinke Asset Management - dat nu al voor miljoenen aan gratis publiciteit uit de kwestie heeft gesleept - maar ook voor andere kleine private equity-firma's. Ook de grote institutionele beleggers, overal ter wereld, zullen het optreden van de activist Knight met belangstelling gadeslaan. De afgelopen jaren zijn zij langzaam uit hun slaap ontwaakt, om te beginnen in de VS. Decennia lang beperkten zij zich tot het beleggen zelf, opereerden zij solistisch en maakten zij niet of nauwelijks gebruik van hun aandeelhoudersrechten. Zelfs van grote ondernemingen woonden ze geen jaarvergaderingen bij. Sinds de terugval in de beurskoersen (die hun vermogens ernstig aantastte) en de financiële schandalen van kort na de millenniumwisseling, gevolgd door de scherpere regelgeving van de Amerikaanse Sarbanes-Oxley-wet - die ook gevolgen heeft voor multinationals met vestigingen aldaar - laten ze die passieve houding geleidelijk varen.
Het lijstje ‘activistische' institutionele beleggers wordt met de dag langer. In de VS staat naast Calpers ook het grote pensioenfonds TIAA/CREF (Teachers Insurance and Annuity Association, College Retirement Equities Fund) in New York als ‘activistisch' bekend. En in Groot-Brittannië laten koepelorganisaties als de National Association of Pension Funds en de Association of British Ensurers meer en meer van zich horen. In Nederland tonen de pensioenfondsen ABP en PGGM zich tijdens vergaderingen van aandeelhouders steeds openlijker en ook uitgesprokener in hun opvattingen. ABP-jurist Geert Raaijmakers is tegenwoordig een vertrouwd gezicht op jaarvergaderingen.
Op zichzelf is het niet nieuw dat institutionele beleggers zich bemoeien met het ondernemingsbeleid. In Nederland maakten in het verleden grote verzekeraars en banken met belangrijke aandelenpakketten regelmatig gebruik van hun macht. Dat gebeurde op de achtergrond, om fusies of overnames af te dwingen of juist te verhinderen. Of om ondernemingen van een dreigende ondergang te redden. Zoals in januari al in Management Scope is beschreven, kwam het eerder ook voor dat grote particuliere en institutionele beleggers zich - eveneens op de achtergrond - aaneensloten om bedrijven tot bepaalde stappen te dwingen. De strijd van aandeelhouders tegen de managers om de macht in het bedrijfsleven, die zo'n decennium geleden voor het eerst oplaaide, heeft met het optreden van Knight Vinke tegen Koninklijke/Shell echter een volgende fase bereikt.
Wat in de eerste plaats opvalt, is dat Eric Knight niet in de achterkamertjes blijft maar de openbaarheid van de aandeelhoudersvergadering en de media als strijdtoneel verkiest. Dat past in een algemenere trend. Ook de (relatieve) nieuwkomers in de wereld der grootaandeelhouders, de pensioen- en beleggingsfondsen, die minder geworteld zijn in de old boys' networks van banken, verzekeraars en het grootbedrijf, verkiezen deze publieke routes boven het intieme gesprek.
Een tweede trend betreft de opkomst van ‘activistische' deskundigen. Pensioen- en beleggingsfondsen hadden tot voor kort geen expertise om de rol van aandeelhouder te spelen. Ze zijn dus begonnen met het aantrekken en het van buiten inhuren van adviseurs, die hen kunnen helpen bij het analyseren van het beleid van ondernemingen, hun informeren over de (veranderingen in de) wet- en regelgeving en de soms ingewikkelde stemprocedures, en hun adviseren bij hun stemgedrag. In Engeland hebben de genoemde ‘activistische' koepels van verzekeraars en pensioenfondsen zelf inmiddels de nodige deskundigheid opgebouwd. In de VS is al een aardig omvangrijke commerciële adviesbranche rond ‘corporate governance' ontstaan. Het Amerikaanse bedrijf Institutional Shareholders Services bijvoorbeeld levert institutionele beleggers een uitgebreid scala aan diensten, waaronder ondersteuning bij het stemmen op afstand en bij juridische procedures. ISS bestaat al bijna twee decennia en heeft kantoren in de VS, Canada, Engeland en de Filipijnen. Het bovengenoemde advocatenkantoor LCS&R (dat inmiddels alweer meer partners heeft en waarvan de naam twee letters langer is geworden) telt 140 advocaten. Het bureau gaat er prat op meer institutionele beleggers tot zijn klantenkring te rekenen dan welke concurrent dan ook. Gezien de Nederlandse openheid voor Amerikaanse ideeën valt te verwachten dat ook in dit land een legertje commerciële gover nance-experts en adviseurs zal ontstaan.
Er zit nog een derde aspect aan het optreden van Knight Vinke Asset Management versus Koninklijke/Shell. Het laat zien dat we in de strijd tussen aandeelhouders en managers ook meer Angelsaksische agressiviteit kunnen verwachten. De kans is reëel dat zich naast Knight Vinke andere kleine - Amerikaanse en Britse - vermogensbeheerders op de Europese markt zullen melden, die zich met een soortgelijke inzet van publicitair en juridisch geweld zogenaamd zullen richten op het vergroten van de transparantie van de ondernemingsbesturen, maar in essentie vooral geïnteresseerd zullen zijn in het bewerkstelligen van reorganisaties, opsplitsingen en buy-outs. Kortom in alles wat leidt tot koersstijgingen en het spekken van de eigen bankrekening. Als het aan hen ligt, is corporate governance gewoon een ander woord voor corporate raiding en wordt het big business. De grote institutionele beleggers zitten daar vermoedelijk niet mee. Sterker, de kans is groot dat ze deze ontwikkelingen in hun hart verwelkomen en inderdaad bereid zijn die met het gewicht van hun kapitaal te ondersteunen. Als respectabele instituten moeten ze zelf beschaafd blijven en zich verre houden van agressieve aanvallen op ondernemingen. Maar het kan natuurlijk geen kwaad dat anderen die kastanjes uit het vuur halen, en tussen de bedrijven door ook hún beleggingen in waarde doen stijgen. Welbeschouwd is corporate governance een ideale dekmantel voor het nieuwe monsterverbond van gretige superkapitalisten en nog altijd wat behoudende pensioenbeheerders, dat half onder, half boven de oppervlakte, maar onmiskenbaar in de maak is.