Derk Haank: 'Private equity gaat groeien'
Bij een klein Duits bedrijfje, opgericht in 1842, denk je niet meteen aan private equity. Toch is de boekhandel van oprichter Julius Springer uitgegroeid tot de op een na grootste wetenschappelijke uitgeverij ter wereld. Derk Haank, ceo van Springer Science+Business Media, heeft in tien jaar tijd al drie investeringsronden met private equity achter de rug. Daar ging wel wat aan vooraf.
Pas in de jaren zestig van de vorige eeuw belandde Springer in een stroomversnelling. In 1999 nam het Duitse mediabedrijf Bertelsmann een meerderheidsbelang in Springer, maar de uitgeeftak werd vier jaar later weer van de hand gedaan en overgenomen door de Britse private equity-bedrijven Cinven en Candover. Dat private equity-duo ging voortvarend aan de slag: in 2004, het jaar waarin Derk Haank ceo werd, voegde men de Nederlandse uitgever Kluwer Academic Publishers toe, die in 2003 al was overgenomen van Wolters Kluwer. Later werden ook andere Nederlandse uitgeverijen, zoals Bohn Stafleu van Loghum, ingelijfd. Vijf jaar later, in 2009, verkochten Cinven en Candover het uitgeefbedrijf aan EQT Partners en Government of Singapore Investment Corporation (GIC). Vervolgens werden opnieuw lifesciences-onderdelen van Wolters Kluwer overgenomen. In 2013 nam het Britse BC Partners het meerderheidsbelang over van EQT en GIC voor 4,4 miljard dollar. Springer Science+Business Media is actief met boeken, e-books en duizenden peer-reviewed journals in het stm-segment: science, technical en medical. De uitgever heeft kantoren in Berlijn, Heidelberg, Dordrecht en New York. Ceo Derk Haank, een nuchtere Achterhoeker, breekt graag heilige huisjes af – óók in zijn eigen media- en uitgeefsector – en doet dan ook niet heel erg ingewikkeld over private equity-fondsen. Friso Janmaat, managing director van ABN AMRO Participaties, spreekt met hem over de toegevoegde waarde van de private equity-partijen in de verschillende fases van de ontwikkeling van het bedrijf.
Welke verschillen zijn zichtbaar in de aanpak van de drie private equity-partijen?
‘Dat vroegen de private equity-partijen ook steeds: waarin verschillen wij van de voorganger? Ik zei: ‘Jullie werken allemaal met dezelfde spelregels, alleen jullie moeder kan je uit elkaar houden’. Daar werd natuurlijk wisselend op gereageerd. De verschillen met andere financieringsvormen, zoals de beurs of de bank, zijn veel groter dan de verschillen tussen de private equity-spelers onderling. Sommige fondsen zijn sterk in ondernemen, andere hebben veel consultants rondlopen met expertise op het gebied van werkkapitaal. Het Springer management heeft bij de selectie uiteraard op deze eigenschappen gelet, de eerste ronde uitgezonderd.’
Bij die eerste ronde waren Cinven en Candover de investeerders. Wat was hun aanpak?
‘Zowel Cinven als Candover zag in de uitgeefsector – waarin naast een handvol grote spelers veel kleintjes bestaan – veel mogelijkheden tot consolidatie. Beiden hebben geboden op Kluwer Academic en na de aankoop door Candover in 2003 hebben ze een jaar later de handen ineen geslagen om Springer over te nemen van Bertelsmann. Dat was het moment waarop ik in gesprek raakte met Springer. De private equity-partijen namen de leiding: zij hadden heel duidelijke plannen met Springer en hebben daar vervolgens doelbewust een managementteam bij gezocht. Dat zorgt voor een heel andere rolverdeling dan bij de tweede en derde financieringsronde, toen het managementteam al flink wat ervaring had opgedaan met private equity en dus wist waar je op moest letten. Bij de derde ronde lag een beursgang voor de hand, maar het managementteam heeft toen een duidelijke voorkeur uitgesproken voor een nieuwe financier – en niet een partij die weer opnieuw gaat vertellen hoe het nu verder zou moeten.’
Bij de derde ronde ging het vooral om de inbreng van kapitaal en minder om de kennis en ideeën?
‘Ja, maar bij de eerste ronde was dat ook al aan de orde. Cinven en Candover zochten iemand met een reputatie in de markt. Ook met hen is toen gesproken over wederzijdse verwachtingen ten aanzien van de bemoeienis. Het ging mij vooral om het plan, de managementcase. Ons managementteam dacht goed te weten hoe het spel gespeeld moest worden. Natuurlijk was er ruimte voor controles en voor frisse nieuwe ideeën van buitenaf, maar we hebben ook aangegeven dat we geen inmenging wensten zolang we de beoogde doelstellingen realiseerden.’
Hoe verliepen de contacten met de investeerders in de praktijk? Was er maandelijks een gesprek of stonden ze iedere week op de stoep?
‘Bij de eerste ronde bestond de board uit drie man van Cinven en Candover, drie man van Springer en twee buitenstaanders. Bij de tweede ronde met EQT waren er twee van EQT, drie van Springer en vier buitenstaanders. Op dit moment zitten er drie mensen van BC Partners en drie van ons in de board. Er zijn geen buitenstaanders meer. In alle gevallen hadden we zes maal per jaar een boardmeeting. Daarbij bleek het erg belangrijk om vanuit het managementteam iemand in huis te hebben die goed is met spreadsheets. Dat is niet alleen nodig om te weten wat er in je onderneming gebeurt, maar ook om te kunnen werken met de spreadsheets van de kapitaalverschaffer. Er was eigenlijk een permanente open lijn tussen de financiële analisten van zowel Springer als de financiers. Op dat niveau moet veel informatie worden uitgewisseld, zodat ook private equity zijn werk goed kan doen. Dat werkt beter dan wanneer er steeds in de boardroom over details moet worden gesproken. Op boardroomniveau is het belangrijk dat je een goed contact met de lead partner van het private equity-bedrijf hebt. Met EQT spraken we af niet langer dan een half uur over cijfers te praten, dat was een niveau lager al doorgeakkerd. De rest van de tijd kun je het over de plannen hebben. Daar hebben we veel aan gehad, maar ook het doorlopend tegen het licht houden van de strategie heeft zo zijn grenzen. Met BC Partners zijn we het daarom vooraf eens geworden over de te zetten strategische stappen: zolang we op koers blijven, hebben we het daar niet steeds opnieuw over.’
Rond 2009 gaven de banken aan dat de schuld van Springer te hoog was. Liep de druk vanuit de investeerders toen op?
‘De val van Lehman speelde in de tijd met Cinven en Candover; we kenden elkaar al goed en er was een goed vertrouwen ontstaan. Toen het spannend werd, zijn we vooral gezamenlijk opgetrokken tegen de banken met hun convenanten. Er ontstond een situatie waarbij de dollar sterker werd, wat gunstig was voor ons resultaat. Maar als je aan het einde van het jaar de hoogte van de schuld meet, kan die hoog uitvallen: toen dreigde er een fee van twintig miljoen euro, met als argument dat Springer te goedkoop leende. Wij dachten dat die convenanten bedoeld waren als early warning-systemen, maar het bleken vooral verborgen fee earners te zijn voor de banken (als convenanten worden geschonden, kan de kapitaalverstrekker de financieringsvoorwaarden aanpassen of het krediet direct opeisen, red.). Daardoor heb ik wel een allergie ontwikkeld voor convenanten. Onze leverage lijkt hoog – tussen de vijf en zeven maal – maar gezien onze cashflow is dat geen enkel probleem. Er zit een flinke buffer tussen cashflow en renteverplichtingen. We hebben nu overigens geen convenanten meer. We zijn wel voor nog een derde ronde private equity gegaan. Dat is financieel aantrekkelijker dan een beursnotering met dividend en renteverplichtingen.’
Wat zouden private equity-maatschappijen beter kunnen doen?
‘Bij private equity wordt de ‘2 en 20 regel’ gehanteerd. Die twee procent is bedoeld voor de bedrijfsvoering van het private equity-fonds. Ik heb de indruk dat de fondsen overstaffed raken: ze steken veel geld in jonge, slimme medewerkers die veel analyses maken, maar die nog nooit een snoepwinkel hebben gerund. Dat draagt niet bij aan de acceptatie en het is niet in evenwicht met het ervaren en gespecialiseerde management van de ondernemingen waarin ze investeren. Een ander gevaar is dat door de toegenomen omvang van de fondsen de besluitvorming via committees naar het midden dreigt te gaan. Private equity moet niet het ondernemerschap uit het oog verliezen. Natuurlijk moet je beslissingen onderbouwen met analyses, maar je moet niet beginnen vanuit een spreadsheet waarbij je alles tot ver achter de komma uit wilt rekenen om zo tot een goed besluit te komen. En tot slot dreigt het gevaar dat mensen te veel gaan geloven in allerlei modellen, terwijl die vooral bedoeld zijn om richting te geven.’
In Nederland is het percentage van de bedrijven die mede in handen zijn van private equity nog niet erg groot. Hoe gaat dat er de komende jaren uitzien?
‘Het aandeel van private equity gaat zeker groeien. Het is een mooi en efficiënt model. Je kunt het zien als een project. Het gaat niet over de korte termijn, maar je maakt plannen voor waar je over vijf jaar wilt zijn, wat daar voor nodig is en wat de tussenliggende stappen zijn. Bij private equity is meer aandacht voor de lange termijn dan bij beursgenoteerde bedrijven. Het nadeel van private equity is echter dat er iedere vijf jaar een wijziging moet zijn – de investeerders moeten immers afrekenen met hun eigen achterban – en er dus een exit nodig is. Zo’n exit is tijdrovend en kost vele tientallen miljoenen, die je bij de overstap naar een nieuwe financier moet uitgeven aan banken, advocaten en belastingadviseurs. Daar zou eigenlijk iets efficiënters voor moeten worden bedacht.’
Als private equity groeit, wat wordt er dan kleiner in omvang?
‘Als private equity verder groeit, zullen beursnoteringen en familiebedrijven wat moeten inleveren. Met alle governance issues wordt de beurs er niet veel aantrekkelijker op. Maar het kan ook gebeuren dat bedrijven uit de anonimiteit van private equity willen treden en weer meer voor beursnoteringen gaan. Bij familiebedrijven met een wat langere traditie wordt de kans steeds groter dat er ooit een keer geen opvolger klaar staat. Als dat een keer mis gaat, denk ik dat familiebedrijven ook kiezen voor private equity. Bedrijven hebben geld als brandstof nodig en ze moeten gestimuleerd worden om efficiënt te blijven. In beide gevallen speelt private equity een rol; in tegenstelling tot de beurs, waar het geld van investeerders komt en de governance steeds meer door de politiek wordt bepaald. Er is eigenlijk niets verkeerds aan dat – binnen wettelijke spelregels – financiering en governance in één hand liggen.’
Dit interview is afgenomen door Friso Janmaat, Managing director bij ABN AMRO Participaties.
Dit artikel is verschenen in Management Scope nummer 7 2014.